名人堂: 我看大陸影子銀行風險

坊間分析大陸的影子銀行風險時，焦點多放在政府、銀行、SHIBOR，我個人認爲，是捉錯用神。關鍵在水源。

整個信貸系統，最缺水，是地方政府和小型內房。爲什麼？陶冬先生的分析，他們投入的項目，是長期建設，但由於政府的干預，無法從正常的貸款渠道融資，才會慢慢衍生出高息、不受監管的影子銀行體系（理財產品、信託產品）。他們是利率的price-taker，除非把項目爛尾，不然還得借，用新債冚舊債。

至於整個信貸系統的水源，不離兩個：國內坐擁現金但投資無從的存戶，以及貪圖人民幣升值和高息的境外人士(就像我身邊的師奶朋友及報紙早排大幅報道的虛假貿易)。當然央行可以減存款準備率，在水源量不增加時，商業銀行也可增加放貸。

機理明白了，要估計影子銀行風險時，焦點就可以放在以下的關鍵點上：

社會融資總量。萬一社會融資總量急速下降，代表流到水緊處的資金斷裂，最爲危險。反之，水流不斷，有新錢續命，爆炸便能延後。
理財產品息率。如果理財產品息率急升，地方政府和小型內房每當roll-over新債時，利息成本水漲船高，爆煲機會只會高幾分。也代表了本地存戶的風險取態。
人民幣匯率。如果離岸人民幣匯價不升反跌，外資流入放慢，只能更靠塘水救塘魚。
SHIBOR。分析SHIBOR，如果用最恐慌的一殺那爲基準，世界自然無限美好。但現水平是4月初息率的一倍，季結後仍無法返回隔夜3%以下的水平，應視爲異常。換句話說，銀行間互相借貸，利息也無法回到正常水平，難道社會上，做實業也好，投機也好，借貸成本能不居高不下嗎？
人民債券價格。可留意美國一隻叫DSUM的ETF。

更壞的情形：

高槓桿，借短錢（理財產品3-6個月到期），做長期基建（不動產建設），是歷史上不少金融危機的起因。如果讀過金融史，類似情形，就算政府、央行全力配合(減息、放寬銀根)，也不一定能有秩序地｢去槓桿化｣（08年的美國便是例子）。我個人，認爲出現大規模金融危機的機會，比現時散戶估計的機率高很多。

每幾年一次集體撞邪，忽然全民無視風險，其實是常態。有空不妨重讀貝爾斯登（08年2月），到9月雷曼、AIG出事時的財經版，可能比讀個PH.D更有用。

我想，這一輩子，有兩件事情，應該至死不忘：一是08年9月，陸東跟數千個散戶說，匯豐兩年必見百五元，全場雷動的歡呼。第二是某基金經理，08年中秋節重倉博反彈，結果雷曼爆炸，那雙惘然、悲涼的眼睛，彷如戰場中踏中地雷的士兵，望着一片血肉模糊的斷脚...

“Most people don't believe something can happen until it already has. That's not stupidity or weakness, that's just human nature.”

― Max Brooks, World War Z: An Oral History of the Zombie War

圖：國內公司的短期借貸成本(票據貼現)

吳瑞麟

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